【东北农业王玮】海大集团（002311）中报点评：饲料逆势扩张，尽显王者之气

饲料行业整合加速，市场份额逆势扩张。受到新冠疫情影响，高档水产品下游餐饮消费持续低迷，导致养殖户投喂积极性不高。但公司依托种苗、动保双赋能，通过以客户为导向的服务体系，与养殖户深度绑定，特水料销量逆势同比增长21%，水产料龙头地位进一步强化。畜禽料方面，公司凭借强大的技术研发与成本管控实力，不断打造产品力。2022年上半年，公司外销猪料和禽料销量分别同比增长8%和5%，市场份额持续提升，有望在行业加速整合过程中脱颖而出。

成本上涨压缩利润，下半年盈利有望恢复。今年以来，饲料主要原料玉米、豆粕、小麦价格均出现明显上涨，加之下游养殖行业普遍亏损，成本上涨压力短期内难以有效传导，饲料行业整体毛利水平出现大幅下滑。但得益于公司配方调整和原料采购优势，上半年公司饲料业务毛利率仅由去年同期的10.11%降至8.98%，受影响程度明显小于可比公司。同时，公司通过期货套期保值获利2.39亿元，一定程度上对冲了成本上涨的不利影响。随着近期原料价格回落以及下游养殖行业回暖，公司饲料业务盈利能力预计将得到显著提升。

生猪出栏快速增长，养殖成本大幅改善。公司顺应猪料行业发展趋势，加大向下游养殖业务的延伸力度，上半年生猪出栏量达到160万头，但由于猪价长期处于低位，生猪养殖业务亏损3.68亿元。公司持续聚焦团队能力建设和自有育种体系建设，通过降本增效、提高仔猪自供比例，养殖成本明显下降，头均亏损由去年的448元收窄至230元。在猪价大幅上涨提振下，下半年公司生猪养殖业务有望实现扭亏为盈。

盈利预测与评级：公司作为饲料行业龙头，在行业景气低迷阶段，凭借研发和成本优势，以及“一体两翼”的产业协同，依然实现逆势扩张，突显公司核心竞争力。鉴于公司在饲料销量和成本控制上的超预期表现，我们上调公司2022-24年净利润分别至29.27/47.00/73.78亿元，EPS分别为1.76/2.83/4.44元，对应P/E分别为33.53/20.88/13.30倍。参考可比公司估值，并考虑公司行业龙头地位，给予公司2023年25倍PE，上调目标价至70.74元， 维持增持评级。

风险提示：饲料原料价格波动风险、生猪价格波动风险、疫病风险。