云南白药：成长依然稳健，估值正在修复

      今年上半年，市场表现出来的一个显著特征是，包括云南白药在内的许多往日在市场上“叱咤风云”的白马医药股股价遭遇了30%-40%不等的大幅向下调整，究其原因，除了市场偏好等因素的影响，核心原因还是这些白马股的成长出现问题，放缓程度超出市场预期。放缓原因或是产品老化（如天士力的丹滴）、或是原有的增长模式难以为继（如东阿阿胶和片仔癀的提价模式）、或是所处的行业赛道出现问题。具体来看，今年一季度同仁堂、片仔癀、天士力、东阿阿胶的扣除后净利润实际增速仅为10.5%、7.4%、9.3%和8%（天士力扣除会计变更和合计报表影响），而它们2013年同期增速分别为25.2%、26.1%、36.4%和19.7%，成长出现明显放缓。 

      但云南白药是个例外，今年一季度公司扣除后净利润增长36%（去年同期增长25.8%，去年四季度增长5%），同比和环比均有明显的提速，成长依然稳健。公司股价依然下跌，主要是受到医药股整体下行的负面拖累，另外持续的负面新闻也造成一定影响。经过综合分析，我们认为公司主业在未来2-3年仍有望保持复合增长20%以上，并对公司今年实现25%以上的业绩增长有较强信心。云南白药保持稳健增速的关键在于两方面：一是内生性增长，通过药品、健康、医药商业、中药资源四大板块的产品结构调整、资源整合、产品和营销创新等方式来推动公司发展；二是外延式扩张，寻找好的与白药有共同点的资源、技术和项目，拓展公司的产业边界，将公司做大做强。

      最近在货币宽松、沪港通预期等因素的影响下，市场风格出现切换，主板重获市场青睐。与此同时，云南白药也正在积极采取措施消除负面新闻影响，加上中医药法征求意见稿出台，首次从国家法律层面明确中医药地位、制定发展战略。在这些一连串利好刺激下，成长依然稳健的云南白药已然迎来估值修复行情，最近2周股价从48元附近开始反弹，迄今累计上涨12%。但以最新股价计算，公司目前PE为25倍，远低于过往中位的40倍，相对未来成长预期，估值仍有较大的提升空间，值得关注。