长城汽车：H8延期影响有限，未来成长仍值得看好

公司概况：

      长城汽车创建于1984年，前身是长城工业公司，总部位于河北省保定市，在职员工6万余人，2011年在国内A股上市。是中国最大的SUV和皮卡制造企业。 

      长城汽车目前拥有哈弗、长城两大品牌，产品涵盖哈弗SUV、长城轿车、风骏皮卡三大类，下属子公司30余家。其中，哈弗SUV已连续11年保持中国SUV销量第一，长城皮卡已连续16年保持国内市场占有率及销量第一，被评为“最具价值汽车类上市公司”、“中国汽车上市公司十佳之首”。目前，长城汽车在国内已拥有400余家销售网络和售后服务中心、180余家4S专卖中心，并出口到100多个国家和地区，在全球80多个国家建立了营销网络，拥有海外销售网络800多家，并在10多个国家建立了组装厂。2013年国内外营收占比分别为91.02%和8.43%。 

      自去年三月，哈弗品牌与长城品牌正式分网运营之后，哈弗已成为继路虎、Jeep 之后全球第三个专攻SUV的汽车品牌，有助于公司树立品牌形象，建立品牌溢价，考虑到我国中西部地区公路交通现状以及消费偏好，我们预计SUV市场仍将是汽车市场中发展最快的一个。目前公司车型储备丰富，拥有H5、H6、H7、H8、H2及M4等车型，H9也在研发试制当中。随着天津二工厂以及河北徐水工厂建成投产，目前公司拥有年产整车100万辆的生产能力，公司产能瓶颈得到缓解。

买入理由： 

      1、国内最大的SUV和皮卡生产企业。长城汽车是我国最大的SUV和皮卡生产企业，自1998年以来，长城风骏皮卡已连续16年保持了全国市场占有率、销量第一；自2003年以来，长城哈弗SUV已连续11年保持了全国销量冠军，国内和出口销量第一，是我国SUV和皮卡生产企业龙头。 

      2、销售增长趋势良好，盈利能力稳定。公司自2011年上市以来，其营收从最初的128.15亿元增至2013年的300.89亿元，净利润由33.12亿元增至79.87亿元，营收及扣非后净利润年均复合增长率分别为37%和55%，成长十分靓丽。在去年同期较高的基数下，2014年1季度，长城汽车共销售SUV整车11.4万辆，同比增长约27.1%，销量增速良好，共实现营业收入147.35亿元，扣除后净利润1.99亿元，分别同比增长15.52%和7.37%，在加大研发投入（H8）的情况下，盈利依旧保持稳定增长。市场普遍预计公司未来两三年的营收和扣非后净利润年复合增长率仍有望保持20%以上。

      3、SUV行业发展潜力较大，看好分网运营后的哈弗SUV发展。随着城镇化建设加速以及我国人均纯收入的增加，汽车消费需求增加。考虑到我国中西部地区公路交通现状，以及当地消费者对SUV产品的偏好，我们判断SUV仍将是未来汽车行业中增长最快的一个。另外，目前我国SUV的占比较成熟汽车市场仍相对偏低，也说明SUV市场还有较大的发展空间。长城汽车性价比较高的中低端SUV产品有望充分获益而持续热销，进而推动公司业绩增长。
 
      自去年三月长城与哈弗品牌已正式分网运营，哈弗已成为继路虎、Jeep之后全球第三大专攻SUV的汽车厂商，而其广泛的客户群体、良好的口碑、独立的营销网络、优秀的售后服务以及旗下丰富的车型储备，都为公司SUV业务长期发展提供了良好保障。同时，哈弗独立分网运营将在提升销量的同时开始逐步树立品牌形象，提升产品竞争力，建立品牌溢价，未来哈弗SUV发展前景值得看好。 

      4、专注SUV发展，继续丰富产品线。公司主要生产中低端SUV，适合国内消费需求，未来公司将进军中高端SUV市场，实现低中高全面覆盖。且公司在自主SUV领域已建立了明显的领先优势，并专注于SUV发展，通过加大在该领域的投入，公司的产品系列正在不断丰富，终端服务质量亦稳步提升，竞争力优势明显。 

      5、主力车型持续热销，有助于提升公司盈利。2014年1季度公司主力车型H6共销售6.8万辆，同比增长37.8%。4月份更是达到2.6万辆的历史新高，未来天津一、二厂还可通过柔性化生产使得产量进一步提升，预计下半年H6月产销量将维持在3万辆左右。 

      6、H8延期，不影响公司中长期成长趋势。尽管经历了长达3个月的整改优化，公司对原打算4月推出的中高端（20万以上）SUV车型H8进行了大幅度的提升，但由于在高速运转状态下的传动系统存在敲击声，目前仍未达到交付条件，5月8日晚公司公告称决定对H8继续进行整改，推迟其上市时间，公告次日公司股价跌停，自5月9日至14日，主力资金净流出约1.4亿元，短期内对公司估值产生了一定的负面影响。但中长期来看，H8再次延迟体现了公司对打造高端品牌的决心，是对产品和客户负责的表现。预计经过再次整改之后，质趋于完善的H8有望于年底前上市，且未来公司还将推出全尺寸SUV哈弗H7，以及H1、H6自动挡、C50升级版、M4改款、M2改款以及C30、H5改款等新车型。未来随着包括H8等在内的中高端产品结构逐步成型，公司业绩的中长期成长趋势值得看好。 

      7、产能扩充是增长的保证。随着天津工厂二期（设计产能20万台）以及河北徐水工厂（设计产能25万辆）陆续建成投产，目前公司已拥有年产超过100万辆整车及零部件的生产能力。下半年随着H6的产能扩张，以及H8、H2的放量，公司有望实现量价齐升，支撑公司业绩快速增长。 

      8、技术研发实力雄厚。目前公司拥有一支约5000人的研发团队，以及国际一流的研发设备和体系。2007年9月被认定为“国家认定企业技术中心”，具备皮卡、SUV、MPV、轿车四大体系及动力总成的开发设计能力，可同时进行十多个车型的同步开发。同时，公司坚持技术研发“过剩投入”的策略，自2006年以来，公司已先后投入40多亿元用于技术研发，预计到2015年公司研发投入将累计达到80亿元，这将有助于提高公司市场竞争力，带动公司业绩增长。 

      9、公务用车自主化利好相关自主品牌。近年来我国加大了对自主品牌的重视力度，提倡公务用车自主化，长城汽车作为我国自主品牌汽车生产企业之一，拥有极强的技术研发团队和技术研发优势，未来将受益于公务用车自主化的政策。 

      10、业绩成长和估值中枢有望同步提升，值得关注。在经历了H8两次延期上市的冲击之后，公司股价已跌至5月15日的26.73元，对应PE仅约10倍，结合未来成长预期来看，安全边际已经颇大。预计经过再次整改之后，H8有望于年底前恢复上市，同时随着H2、H5、H7、H9以及C50等新车型上市，公司业绩和估值有望同步提升，值得关注。
 
      11、长城汽车在股票估值网股票评级系统中被归为积极成长股，成长性评级和安全性评级均为1，是成长性最好，稳定性和预测性极强的公司，目前股价处于股票估值网JW4点股价图谱的A点位置。更详细的介绍，请参见股票估值网最新一期及以往长城汽车的个股报告。

风险提示： 
      1、宏观经济增速放缓，汽车消费环境恶化风险； 
      2、今年以来合资品牌轿车价格持续下降，给自主品牌轿车的销售带来较大的压力，并且明年公司没有新的轿车车型上市计划，公司面临轿车销量持续不见起色的风险； 
      3、SUV市场竞争加剧、H8销量增速不及预期风险； 
      4、出口销量受外贸形势恶化影响而下滑的风险。

风格归属： 
      中小盘股（总股本/流通股本：30.42亿/3.04亿，按本文写作时推算总市值537亿元） 
      积极成长股 
      价值股