负债

      过去4年来，中国A股与H股市场双双跑输全球其他主要市场。虽然每年上市公司盈利都实现正增长，但几乎每年两地市场大盘指数收益均为负值。因此，两地市场估值一路降至历史低点，目前市盈率在8倍左右，市净率为1.2-1.3倍，股息收益率为3.5%。 

      然而无论是低估值还是过去四年连续跑输，都无法保证2014年市场相对表现得到改善或绝对收益转为正值。股市能否改善取决于导致市场跑输的基本面因素是否开始发生变化。 

      我们认为在上市公司盈利两位数增长推动下，2014年中国股市的绝对收益有望转为正值。随着投资者对中国经济增长可持续性重拾信心，中国股市有望迎来估值修复。 

      下文我们梳理出了三个未来很有可能出现积极的变化。 

      流动性红利可期 

      过去四年来，全球所有其他主要央行都无任何悬念地执行宽松的货币政策以刺激经济。反观中国，由于2009年信贷过度膨胀，从那以后人民银行的货币政策实际上一直偏向收紧。 

      展望未来，虽然中国仍会把信贷增长控制在相对偏紧的水平，但美联储也将开始控制货币扩张的速度，尽管最初节奏会非常缓慢。 

      随着货币政策取向的相对变化，中国以外的其他主要股市将难以再从货币政策中获得过去那样显著的推动。 

      政策取向清晰显现 

      中国未来政策取向的清晰度已显现：1。在经济增速放缓时，政府将避免采取大规模的刺激需求政策；2。相反，政策重点将致力于推动深层次的改革与开放；3。短期内，政策目标仍将是保持每年最低7%~7.5%的增速。 

      中国的上述政策选择与很多国家截然不同，当今世界主要发达国家似乎更愿意依赖于刺激需求的方式来推动经济增长，但供给层面的深层次改革则进展甚微。 

      国企改革释放红利 

      对股市表现而言，最重要的并非实际GDP增速而是每股盈利的稳健增长。国内许多上市公司盲目增加资本支出，增发毫无止境，某些甚至公然做假账，这些都令投资者倍感失望。 

      我们认为这些问题有望得到改善，除了监管力度的加强，更重要的是国企将要进行的重大改革。我们已经看到在加强成本控制和剥离非核心资产与业务后，今年国企利润已然有所改善。展望未来，随着管理、监管和考核方面重大结构性变革措施的逐步推进，国企改革将释放出更多红利。