杰瑞股份：高成长预期强烈，估值已回归合理

      杰瑞股份是近年来机械设备行业中最耀眼的一只成长股。上市三年来（2010-2012年）公司年收入复合增长51.9%，净利润复合增长51.6%，股价也从上市时的11.36元（前复权，下同）涨至2012年年底36.45元，年均复合涨幅47.5%，与同期的业绩增速基本相当。 

      今年初，我们预期公司全年业绩增长60%左右，中报披露公司上半年业绩在去年同期基数较低的基础上增长94%，基本在预期之中。可在1-5月不到半年的时间里，其股价累计上涨104%，股价涨幅和估值水平远超我们的预期，股价在不到半年的时间里已透支完一年的涨幅。不过，自5月底分红送股后公司股价基本处于稳中有降的状态，至今已横盘4个月，估值水平已有很大的回落，加之公司预告1-9月业绩增长80%-110%，国庆节后即将公布的三季报有再超预期的可能，公司股价也因此具备了再次上涨的空间。

“装备+服务”两条腿走路的综合性油服供应商 

      烟台杰瑞石油服务集团股份有限公司成立于1999年，2010年上市，是国内最大的民营油气钻采装备制造企业。目前已形成以油田、矿山设备维修改造及配件销售业务为基础，以油田专用设备制造和海上油田技术服务为战略发展方向，集油田专用设备的研发、生产、销售、维修以及油田工程技术服务于一体的综合业务体系。公司总部设在中国烟台，拥有两个工业园区，在国内油田设有多个服务基地，在美国设有研发、制造和营销中心，并在海外设有多家子公司与服务机构。 

      杰瑞股份致力于成为全球领先的油服设备供应商与技术服务商，曾提出2015年实现年收入50亿元的目标，以2012年收入16亿元为基数，未来三年收入复合增速需达到46%。公司最终计划实现设备维修及配件销售、专用设备制造和油田工程技术服务3个板块的收入占比为1:4:5。截止2012年，这三个板块的收入分别为6.27亿元、15.3亿元和2.1亿元，同比增长36%、85%和38%，营收占比为26%、64%和9%；国内海外收入占比为71%和29%。

上半年业绩高歌猛进，2014年有望提前完成50亿收入目标 

      2013年上半年，公司继续高歌猛进，实现收入16亿元和扣除后净利润3.91亿元，同比增长90.7%和94.2%，按最新股本摊薄的EPS为0.65元，完全符合预期。毛利率小幅提升1.03个百分点，期间费用率下降1.46个百分点，是利润增速快于收入增速的主因。其中第二季度收入增长76.9%，扣除后净利润增长72.3%。公司预计1-9月业绩增长80%-110%，超出市场预期，预计第三季度净利润3.06-4.26亿元，同比增长68.5%-135%，高增长态势仍将延续。 

      上半年，公司新接订单28.6亿元，同比增长105.75%，在手订单由2012年底的21.8亿元增长至33.5亿元，依旧超出市场预期。预收款项同比大幅增长217%至9.58亿元，显著高于新接订单增速，据此判断委瑞内拉11.2亿订单上半年交付较少，预计其连续油管及固井设备将在2013年三四季度集中交付。按照目前的发展势头，公司提出的2015年实现年收入50亿的目标有望在2014年提前完成。

装备业务持续高增长，期待油服强势反弹，配件板块需求稳定 

      近三年（2010-2012年），公司油田专用设备收入分别增长72%、225%和85%，是拉升公司业绩的主动力。今年上半年设备销售达到12亿元，同比大幅增长1.35倍，毛利率维持在48.1%的高位。各类设备均录得快速增长，尤其是交付给川庆钻探、渤海钻探、深圳百勤等核心客户的压裂车组以及交付给哈萨克斯坦的天然气压缩机组，贡献了大部分的收入增量。设备制造板块的产业链仍在继续拉伸和丰满，在巩固增产完井设备领域领先优势的同时，积极拓展油气工程设备、钻修机、地面设备、井下工具等领域，其中LNG装备已开始实现销售，这些产业的逐步突破将注入新的增长动力。 

      油田服务将多点开花，接力高增长。经过2年多的培养，公司服务业务逐步齐备，已形成了以油气物探开发、固体控制及废弃物处理、压力泵送、连续油管、增产、油田工程建设设计6大分支业务，收入从2010年的5302万元提升至2012年的2.1亿元。2013年上半年，受上半年国内增产压裂酸化市场偏弱以及公司施工作业进度等因素影响，收入虽在去年同期低基数上大幅增加79.52%至1.16亿元，但仍低于年初收入翻番的计划。不过，市场普遍预计油服工作量在下半年行业旺季到来时有望实现强势反弹，尤其是公司与贝克休斯、塔里木签订了三方协议，连续油管服务有望率先突围，仍维持全年油服收入4-5亿元的预测。 

      维修与配件板块需求稳定。油田设备维修与配件销售是公司成立以来一直从事的基础性业务，多年来该业务需求持续且稳定，周期性不明显，上半年收入增长53.6%，毛利增长67.8%，预计未来可保持20%-30%的稳定增速。同时，维修板块也促进了其他两大板块发展，建立了客户基础和供需渠道，为提升专用设备的设计与制造积累了经验、降低了采购成本。

定向增发再次打开成长空间 

      公司于2013年7月19日披露定增预案，拟以63.36元/股，定向发行不超过4900万股（占现有股本的8.2%），募集资金约30亿元，投资于以下领域：（1）投资8亿元扩大高压管汇、井下工具等5类钻完井设备的产能，达产后预计实现收入9.4亿元，利润2.1亿元；（2）投资15亿元新建连续油管服务、压裂酸化服务等4类服务队伍共28支，达产后预计实现收入12.5亿元，利润3.63亿元；3）补充流动资金7亿元，预计可节省公司年财务费用约2800万元。我们认为，8.2%的股本摊薄对业绩的稀释有限，若前两个项目如期达产并贡献新增净利润5.7亿元，将接近去年公司利润总额，这种业绩成长空间值得期待。

盈利指引超预期，估值回归合理 

      我们统计发现，在公司上市以来的12次定期报告业绩预测中，有9次实际业绩符合预期，有3次超出预期，也就是说，公司对未来业绩的预测从未让市场失望。按照公司给出的1-9月业绩增长80-110%的盈利预期，我们调高公司2013-15年EPS预测至1.74、2.44、3.36元，按最新股价71.71元，对应PE分别为41倍、29倍、22倍，均低于未来三年50%的预期年复合成长率，目前的估值已逐渐回归合理水平。 

      杰瑞股份在君亮估值系统中被归为积极成长股，成长性评级和安全性评级均为1，是成长性最好，稳定性和预测性最强的公司，目前股价处于估值评级的B点位置，位于估值合理区域。更详细的介绍，请参见股票估值网最新一期的杰瑞股份个股报告。