双良节能：专注节能环保，业务多元化迎来成长春天

 

      据统计，“十一五”期间，我国节能环保产业累计产值超过7万亿元，增加值约2万亿元，接近全社会环保投入。预计“十二五”期间，节能环保产业累计产值将超过10万亿元，增加值将超过环保投入。同时，8月发布的《关于加快发展节能环保产业的意见》提出，节能环保产业产值年均增速在15%以上，到2015年，总产值达到4.5万亿元，成为国民经济新的支柱产业。而作为以工业余热利用、建筑节能材料、节水型产品为主要业务的大型环保节能产品生产商—双良节能，在节能环保产业的快速发展过程中有望充分受益。

 

 

      公司成立于1995年，主要业务分化工和机械产品两类，2012年年报显示营收占比分别为70.9%和28.79%。其中化工产品苯乙烯产能为42万吨/年，规模居全国第三；可发性聚苯乙烯(EPS)产能为24万吨/年。机械产品主要为溴冷机(热泵)产品、换热器产品和空冷器产品。公司是中国中央空调行业的领先企业之一，溴化锂吸收式空调市场占有率达35%。

 

      2013年1-6月，公司实现营收28.73亿元，同比增长18.58%，扣除后净利润1.36亿元，同比增长161.27%，化工产品和机械产品销售收入齐增长是公司营收增长的主因，而化工产品盈利能力大幅增强是净利润高速增长的主因。其中，二季度公司实现收入19.7亿元，同比增长19%，增速与上季度持平；但综合毛利率同比提高4.83个百分点至18.22%，未来公司机械产品需求稳定增长，而化工产品也保持较高景气度，因此预计未来公司毛利率有望维持在目前较高水平。

 

 

      双良节能生产的溴冷机可以将工业生产或者热电厂中的余热资源通过吸收式热泵机组等换热设备重新转化为生产、生活用热（冷），达到节约能源、提高低温余热资源利用效率的目的，主要应用领域包括石油炼化、石油开采、钢铁冶炼、氮肥、热电厂、多晶硅等。一般工业用户在双良节能余热利用项目上的投资回报期均不超过3年，最短仅为半年。以公司阳泉热泵项目为例，在不增加锅炉和供热机组的情况下，全年增加供热量93.8GJ，增加采暖面积144万平米，经济效益3456万元；年节省冷却补给水44.88万吨，经济效益179.52万元。每年节能4.93万吨标煤，减少二氧化碳排放量98552吨，二氧化硫排放量1541吨，氮氧化合物排放量729.9吨。

 

      国内目前余热资源利用比例还非常低，余热回收最好的钢铁行业余热利用率25.8%，而低温余热资源的回收率尚不足1%，在节能减排的政策推动下，预计2015年国内工业余热节能设备投资达280亿元，假设国内电站改造启动，仅热电厂需要的吸收式热泵市场规模将超100亿，未来成长空间广阔。公司溴冷机市场占有率高达35%，2013年上半年该业务收入同比增长11.5%，远高于2012年上半年1.39%的增幅，预示公司溴冷机业务有望走出低迷，再次步入快速增长时期。

 

 

      苯乙烯主要应用于建筑、家电等行业的保温隔热材料，受益于我国对节能减排的大力支持和取消一次性餐盒禁令，上半年苯乙烯行业景气度出现拐点，苯乙烯价格均价同比提高0.23万元/吨至1.26万元/吨，涨幅超过20%。苯乙烯价格大幅上涨使得公司化工产品毛利率同比提高2.51个百分点至6%，达到历史最好水平。

 

      7月30日，东地区苯乙烯、苯、乙烯分别报价13500 元/吨、9100元/吨、1300美元/吨，以1吨苯乙烯匹配0.79吨苯、0.29吨的乙烯计算，剔除生产成本1800元/吨，苯乙烯毛利大概1490元/吨，预计7月份利士德实现净利润4000万元以上。三季度为聚苯乙烯的传统旺季，对苯乙烯的需求拉动较大，而目前苯乙烯华东库存仅在6.8万吨左右，处于历史偏低水平，预计下半年苯乙烯价格仍有望维持高位运行。而上游原料纯苯港口库存偏高，新增或新建加氢苯产能在二季度陆续释放，9月份加氢苯总体释放产能可能达到年内高点，短期内纯苯甚至仍有继续下行的可能，下半年低位运行的概率较大。因此，公司2013年化工业务盈利能力明显增强，保守测算净利润有望达到1.7亿元。

 

 

      公司海水淡化项目发生了喜剧性的变化。2012年年底还因设备销售方面一直没有突破，公司拟停止海水淡化项目，但公司今年8月份在伊朗签署大单，赢得7.61亿元的合同，为海水淡化业务带来了新的希望。该项目如果在今年正常启动，假设销售净利率以10%计算，项目将2年内增厚公司净利润约7610万。

 

      依据海水淡化产业规划，到2015年我国海水淡化能力将达到约240万吨/日，我们假设仅海岛建设这块完成规划设计目标，新增市场空间价值应该在40亿元左右，双良节能作为我国第一个实现国产化低温多效蒸馏海水淡化技术的公司，海外项目的成功实施，将为国内打开市场起到积极作用，未来海水淡化业务有可能成为公司新的增长动力。

 

 

      双良节能成立了全资子公司江苏双良合同能源管理有限公司，主营业务为合同能源管理、节能项目投资、工业余热利用、节能系统工程的诊断、设计、改造、运营等，项目内部收益率一般为30-40%，大概3年收回成本，6-7年的运行周期。

   

      目前公司共运作了两个项目，分别为朔州项目和太原项目。朔州项目本质上是BOT业务，设计供热面积2000万平米，实际供热600万平方米，收入分为三部分，第一、供热费（居民2.5元/平方米，工业供热4.8元/平方米）；第二、当期确认的接网费（一次性接入费60元/平方米）；第三、财政补贴（2012年取得1.35亿供热补贴资金、15.8万集中供热项目专项政府补助）。而太原项目运营期20年，设计供热面积1000万平方米，实际供热只有100万平方米，去年仅获得150万供热补贴资金和15.8万的集中供热管网工程专项政府补助。预计2013年朔州和太原供热面积仍然为800 万平方米，考虑财政补贴，项目盈利4000万元，母公司分享2000万元。

 

      随着朔州和太原项目的成功开展，未来BOT业务模式有望大规模复制，为公司打开新的成长空间。同时，合同能源管理业务还有望为公司余热利用设备带来新的市场增量。

 

 

      公司目前的股价并未完全反映出其成长性，市场普遍预计公司2012-2015年盈利有望维持在30%左右的年复合增速。以最新股价8.65元计算，公司PE为20倍，拖移PE为23倍，均大幅低于31倍的过往中位值水平；对应PEG仅0.63倍，且1.06倍的PS也处于历史中低位水平。整体而言，相对于未来成长空间，双良节能目前的估值较为合理，安全边际较充足。

 

      双良节能在君亮估值系统中被归为积极成长股，成长性评级为1，安全性评级为2，是成长性最好，安全稳定性较强的公司，股价目前处于估值评级的B点位置，即估值合理区域。欲知其合理估值买入价和预期目标股价区间，请参见股票估值网最新一期双良节能的个股报告。