桃李面包(603866)：经营符合预期 估值已具性价比
2022-08-30 | 文章来源：中股价值线 | 成为付费会员
事项：
公司发布2022 年中报，公司H1 实现收入32.06 亿元，同比+9.06%，归母净利润3.58 亿元，同比-2.90%；实现扣非归母净利润3.41 亿元，同比+ 1.42%。
公司单Q2 实现收入17.54 亿元，同比+8.75%，归母净利润2.00 亿元，同比-2.84%；实现扣非归母净利润1.91 亿元，同比+1.34%。现金流方面，22H1 公司经营性现金流5.88 亿元，同增16.08%。
评论：
产能调整致Q2 增速略有放缓，华东地区延续高增。随着疫情好转，各地管控政策逐步开放，4、5 月公司生产销售及物流加速好转，但 6 月在高基数下，受工厂搬迁及检修拖累致收入增速略有放缓。分区域来看，单Q2 华北/东北/华东/ 华中/ 西南/ 西北/ 华南地区分别实现同比+5.06%/+1.99%/+52.25%/+11.46%/+4.66%/+7.62%/-2.43%，华东地区延续高增，预计主要系华东地区封锁面积较大、利好主食消费，以及有效拓展客户所致（单Q2 新增经销商39 家，近半在华东地区）。分产品看，核心产品面包Q2 同比+8.15%，且产品矩阵持续丰富，新品占比约15-20%。
费率优化不抵成本上行，盈利能力承压。公司单Q2 实现毛利率24.73%，同比-1.88pcts，预计主要系成本上涨及配送费用增加，叠加工厂检修及浙江工厂搬迁致产能利用率受损。费用端来看，公司Q2 销售/管理/财务/研发费用率分别为7.64%/1.55%/0.09%/0.46%，分别同比-1.20/-0.04/-0.12/+0.17 pcts，受益于外包服务费用等促销费用减少，销售费用率有所下行。故归母净利率同比-1.36pcts 至11.39%。
提价应对成本压力，下半年有望逐季改善。短期因天气炎热影响出行消费、学生放假校园消费场景缺失，需求略显疲软，但预计自9 月开始，开学/出行恢复将带来需求及返货率改善，叠加提价效应逐步显现，下半年收入加速具备支撑。成本端，6 月进行新一轮原材料价格锁价，预计面粉同比上涨10%+、油脂同比上涨20%+，公司Q2 末计划再次提价4-5%以应对成本压力，提价效应将于Q4 完全显现，叠加费效控制亦将优化，下半年业绩有望转正。
投资建议：逐步走出底部，盈利改善可期，维持“强推”评级。公司优势市场底盘稳固，新兴市场加速拓展，公司持续扩展产能并加大渠道投入，虽短期受疫情扰动，但短保中长期空间仍然可期。年内维度看，公司短保库存较轻，待Q4 公司进入消费旺季，收入有望恢复双位数增长，同时提价效应、费用控制亦将有效增厚业绩。考虑配股摊薄，我们调整22-24 年EPS 预测为0.61/0.70/0.85 元（前次预测为0.89/1.04/1.22 元），对应PE 估值为23/20/17 倍，考虑公司短保地位稳固，我们给予23 年近25 倍PE，对应目标价18 元，维持“强推”评级。
风险提示：疫情影响反复、市场竞争加剧、原材料持续涨价、食品安全问题等。
公司发布2022 年中报，公司H1 实现收入32.06 亿元，同比+9.06%，归母净利润3.58 亿元，同比-2.90%；实现扣非归母净利润3.41 亿元，同比+ 1.42%。
公司单Q2 实现收入17.54 亿元，同比+8.75%，归母净利润2.00 亿元，同比-2.84%；实现扣非归母净利润1.91 亿元，同比+1.34%。现金流方面，22H1 公司经营性现金流5.88 亿元，同增16.08%。
评论：
产能调整致Q2 增速略有放缓，华东地区延续高增。随着疫情好转，各地管控政策逐步开放，4、5 月公司生产销售及物流加速好转，但 6 月在高基数下，受工厂搬迁及检修拖累致收入增速略有放缓。分区域来看，单Q2 华北/东北/华东/ 华中/ 西南/ 西北/ 华南地区分别实现同比+5.06%/+1.99%/+52.25%/+11.46%/+4.66%/+7.62%/-2.43%，华东地区延续高增，预计主要系华东地区封锁面积较大、利好主食消费，以及有效拓展客户所致（单Q2 新增经销商39 家，近半在华东地区）。分产品看，核心产品面包Q2 同比+8.15%，且产品矩阵持续丰富，新品占比约15-20%。
费率优化不抵成本上行，盈利能力承压。公司单Q2 实现毛利率24.73%，同比-1.88pcts，预计主要系成本上涨及配送费用增加，叠加工厂检修及浙江工厂搬迁致产能利用率受损。费用端来看，公司Q2 销售/管理/财务/研发费用率分别为7.64%/1.55%/0.09%/0.46%，分别同比-1.20/-0.04/-0.12/+0.17 pcts，受益于外包服务费用等促销费用减少，销售费用率有所下行。故归母净利率同比-1.36pcts 至11.39%。
提价应对成本压力，下半年有望逐季改善。短期因天气炎热影响出行消费、学生放假校园消费场景缺失，需求略显疲软，但预计自9 月开始，开学/出行恢复将带来需求及返货率改善，叠加提价效应逐步显现，下半年收入加速具备支撑。成本端，6 月进行新一轮原材料价格锁价，预计面粉同比上涨10%+、油脂同比上涨20%+，公司Q2 末计划再次提价4-5%以应对成本压力，提价效应将于Q4 完全显现，叠加费效控制亦将优化，下半年业绩有望转正。
投资建议：逐步走出底部，盈利改善可期，维持“强推”评级。公司优势市场底盘稳固，新兴市场加速拓展，公司持续扩展产能并加大渠道投入，虽短期受疫情扰动，但短保中长期空间仍然可期。年内维度看，公司短保库存较轻，待Q4 公司进入消费旺季，收入有望恢复双位数增长，同时提价效应、费用控制亦将有效增厚业绩。考虑配股摊薄，我们调整22-24 年EPS 预测为0.61/0.70/0.85 元（前次预测为0.89/1.04/1.22 元），对应PE 估值为23/20/17 倍，考虑公司短保地位稳固，我们给予23 年近25 倍PE，对应目标价18 元，维持“强推”评级。
风险提示：疫情影响反复、市场竞争加剧、原材料持续涨价、食品安全问题等。
