成长性评级一般的股票（三星）

      7月17日，国家统计局公布数据显示，上半年国内生产总值381490亿元，按可比价格计算，同比增长6.9%。分季度看，一季度同比增长6.9%，二季度增长6.9%。对此解读如下：

　　一

　　上半年经济运行稳中向好，呈现出增长加速、结构优化、效益改善的特征

　　1. 上半年GDP增长加速，经济运行好于预期

　　国家统计局7月17日公布的数据显示，据初步核算，2017年上半年国内生产总值381,490亿元，同比增长6.9%，比去年同期提高0.2个百分点，比去年全年提高0.1个百分点；其中，一季度GDP同比增长6.9%，增速创2015年9月以来最高；二季度GDP同比增长6.9%，高于普遍预期值6.8%，认为主因是当季消费与投资的超预期表现。

　　2. 消费稳定，投资增速略降，外需改善明显

　　从拉动GDP的三驾马车来看，上半年可概括为：消费稳定，投资增速略降，外需改善明显。从社会消费品零售总额来看，上半年同比增长10.4%，增速比一季度加快0.4个百分点，比上年同期加快0.1个百分点。但投资增速有所下滑，上半年全国固定资产投资同比增长8.6%，增速比一季度回落0.6个百分点，比上年同期回落0.4个百分点。而随着全球贸易回暖，上半年我国外需改善明显，对经济增长实现正向拉动，成为GDP增速较去年同期回升的主要原因。从贡献率的角度，上半年消费对经济增长的贡献为63.4%，投资贡献32.7%，外需贡献3.9%。

　　(1)消费：收入增加推动消费保持平稳增长。2017年1-6月，社会消费品零售总额累计同比增长10.4%，与去年同期相比提高0.1个百分点；扣除价格因素后，实际累计同比增长9.3%，虽较去年同期增速下降0.4个百分点，但6月当月实际增速已回升至10.0%，较上月改善0.5个百分点，明显高于预期。上半年消费保持平稳较快增长，主要反映了物价稳定、收入增加、就业向好、结构升级等因素带来的积极影响，其中，收入增加是最主要的拉动因素——上半年全国居民人均可支配收入同比名义增长8.8%，扣除价格因素实际增长7.3%，比上年同期加快0.8个百分点。此外，二季度汽车销量增速随汽车购置税优惠退坡影响减弱而有所反弹，在一定程度上提振了二季度消费数据。

　　(2)投资：投资增速有所回落，但下滑速度较为缓和。2017年1-6月，全国固定资产投资累计同比增长8.6%，增速比去年同期下降0.4个百分点，与1-5月持平；根据我们的计算，6月当月投资同比增长8.8%，高于前值7.8%。三大类投资中，上半年基建投资增速回落明显，房地产开发投资增速趋于放缓，制造业投资增速有所加快。

　　上半年基建投资增速回落明显。三大类投资中，基建投资增速依然最高，1-6月累计同比增长16.8%，体现了积极财政政策的影响，但仍较上年同期增速回落3.5个百分点。从趋势来看，上半年基建投资整体呈逐月回落态势，1-6月累计增速较一季度下降1.9个百分点。增速回落的压力主要来自于两个方面：第一，上半年资金面延续偏紧态势，资金成本上行；第二，上半年地方债发行量较上年同期大幅下降了47.9%。

　　上半年房地产开发投资增速趋于放缓。1-6月房地产开发投资累计同比增长8.5%，较一季度下滑0.6个百分点，较1-5月下滑0.3个百分点，但比上年同期增速加快2.4个百分点。上半年房地产投资总体强于预期，表现为尽管房地产销售自去年下半年起即见顶回落，但直至今年5月，房地产投资增速才在销售端降温和资金面收紧双重压力下开始回落。主要原因是三、四线城市去库存进度在周边一、二线城市溢出效应、农民进城置业和货币化棚改拉动下加快，一定程度上抵消了一、二线城市销售的下滑，对房地产投资也起到了支撑作用。

　　上半年制造业投资总体稳中有升。1-6月制造业投资累计同比增长5.5%，比上年同期加快2.2个百分点。本轮制造业投资回升的主因是出口向好和利润修复。其中，6月当月制造业投资同比增长6.6%，较上月增速提高0.7个百分点，为6月投资整体超预期的主要拉动力量。此外，由于近半民间投资投向第二产业，上半年工业企业利润回升也带动民间投资增速达到7.2%，较上年同期大幅改善4.4个百分点。

　　(3)外需：外部需求改善带动出口趋势性好转，外需对GDP恢复正向拉动。以人民币计价，1-6月我国货物贸易出口额同比增长15.0%，与去年同期-2.1%的降幅相比有显著回升，主要得益于世界经济增长改善背景下的外部需求好转和全球贸易回温。上半年我国进口涨势整体强劲，以人民币计价，1-6月我国货物贸易进口额同比增长25.7%，与去年同期-4.7%的降幅相比亦有显著回升，主要原因是大宗商品价格的上涨，以及部分行业阶段性补库存带来的原材料进口增加。综合来看，尽管上半年我国贸易顺差收窄17.7%，但扣除价格因素并计入服务贸易差额变化后，上半年外需对GDP的贡献率为3.9%，从而结束了2015年下半年以来持续负向拉动的局面。

　　3. 产业结构不断优化，经济效益得到提升

　　从三次产业来看，第三产业对经济的贡献进一步提升。上半年第一产业增加值累计同比增长3.5%，对GDP的贡献率为3.3%，分别高于去年同期的3.1%和2.9%；第二产业增加值累计同比增长6.4%，对GDP的贡献率为36.5%，增速较去年同期提高0.3个百分点，但贡献率下降1.3个百分点；第三产业增加值累计同比增长7.7%，对GDP的贡献率为60.2%，分别高于去年同期的7.5%和59.2%——从第三产业产出数据来看，上半年，全国服务业生产指数同比增长8.3%，增速与一季度持平，比上年同期加快0.1个百分点，其中，交通运输、仓储和邮政业，信息传输、软件和信息技术服务业，租赁和商务服务业增长较快。

　　工业生产加快，经济效益明显改善。与第二产业增长提速相对应，上半年工业生产有所加快——1-6月全国规模以上工业增加值同比实际增长6.9%，增速比一季度加快0.1个百分点，比上年同期加快0.9个百分点。上半年工业生产加快的原因来自两个方面：首先，需求侧主要受基建、房地产投资高增和出口改善拉动；其次，供给侧则在结构性改革积极推进、工业品价格较快回升背景下，工业利润超预期增长——1-5月，全国规模以上工业企业利润总额累计同比增长22.7%，比上年同期加快16.3个百分点。

　　二

　　下半经济增速或将略有放缓，全年GDP有望实现6.8%的增长

　　预计，受下半年投资增速或将进一步下滑、外需拉动有所下降的影响，下半年经济增速料稳中放缓，全年经济增速将为6.8%左右，与上年相比小幅改善0.1个百分点。具体来看：

　　1、消费方面，在强劲的居民收入增长、温和的通货膨胀水平以及消费结构升级的带动下，下半年消费增速将继续获得支撑。不过，随着房地产市场降温，相关消费可能放缓，另外，考虑到去年下半年汽车销量基数偏高，今年下半年汽车销量增速下行压力较大。综上，预计全年社会消费品零售总额将达到10.3%左右的增速，与上年基本持平。

　　2、投资方面，首先，基建投资增速有望停止下滑，全年将实现16.5%左右的较快增长。这将主要得益于下半年地方债发行规模扩大，有序去杠杆环境下资金成本难以进一步大幅上升，以及财政收入或有超预期表现的因素的提振。其次，主要受金融去杠杆、房地产调控政策难以放松等政策因素影响，房地产投资增速将延续当前的逐步回落态势，全年增速将在6.0%左右。制造业投资将继续得益于工业企业效益大幅改善、出口拉动较强等利好因素，全年将实现6.5%的增长水平，较上年大幅改善2.3个百分点。而以制造业投资为主的民间投资也有望实现7.0%的恢复性增长。综合以上，预期全年固定资产投资将实现8.5%的增速，较上年小幅回落0.5个百分点。

　　3、外需方面，在下半年全球经济增长改善背景下，外需好转将为下半年我国出口贸易的持续较快增长提供基础性支撑，但国际贸易保护主义升级及基数抬高会在一定程度上下拉出口增速，预计全年出口增速将在8.0%左右。同时，在基数上升叠加内需边际回落影响下，下半年进口增速大概率继续下滑，预计全年进口增速将回落至9.5%。综合考虑服务贸易等因素影响，全年净出口对GDP仍将实现正向拉动，但拉动幅度较上半年或略有减弱。

　　4、分产业来看，下半年在房地产调控预期及出口增速放缓背景下，工业生产增速料将温和走低，预计全年工业增加值增长率为6.4%，较上年加快0.4个百分点。叠加下半年PPI继续回落的预期，我们预计工业企业利润增幅也将继续收窄至12.0%左右，而这又会在供给侧给工业生产带来下行压力。另一方面，伴随我国经济持续转型升级，服务业将继续保持较快发展势头，预计全年增速将为7.8%，与上年基本持平。